Il nuovo equilibrio tra inflazione e mercati

Negli ultimi mesi, il dibattito sui mercati è stato dominato da petrolio, inflazione, rendimenti obbligazionari e Intelligenza Artificiale (IA). Le domande restano le stesse, anche se le risposte cambiano.

L’ultima settimana ha confermato questa dinamica. Una nuova escalation in Medio Oriente ha spinto il prezzo del petrolio nuovamente verso i 100 dollari al barile. Questo ha riacceso i timori sull’inflazione e contribuito al rialzo dei rendimenti obbligazionari. D’altra parte, è un collegamento intuitivo: come si può immaginare, esiste una relazione tra le variazioni del prezzo del petrolio e quelle dei prezzi al consumo, come mostra il grafico seguente.

E non è soltanto il prezzo del greggio in sé a destare attenzione. Anche i prezzi dei prodotti raffinati sono aumentati. Il grafico seguente mostra il crack spread del petrolio greggio (un indicatore della redditività delle raffinerie) che si trova ai livelli più elevati dell’ultimo decennio.

Di fronte alla prospettiva di un’inflazione più elevata, gli investitori hanno chiesto una maggiore remunerazione per questi rischi. In altre parole, i rendimenti obbligazionari sono aumentati. Il grafico seguente mostra i rendimenti dei titoli di Stato decennali di Italia, Stati Uniti e Regno Unito. Il rialzo dei rendimenti è stato piuttosto marcato negli ultimi mesi e ha esercitato una certa pressione sui mercati obbligazionari, anche se in misura molto più contenuta rispetto a quanto osservato nel 2022. Nel frattempo, anche le banche centrali sono state chiamate a reagire. Giovedì la Banca Centrale Europea ha aumentato il proprio tasso di riferimento e gli investitori si aspettano che anche la Federal Reserve statunitense faccia lo stesso nella prossima riunione.

In teoria, rendimenti più elevati sui titoli di Stato dovrebbero avere un impatto anche sulle valutazioni azionarie. E, forse in modo rassicurante, stiamo osservando una riduzione delle valutazioni azionarie. A titolo di esempio, il grafico seguente mostra il rapporto Prezzo/Utili (Price/Earnings, P/E) prospettico dell’S&P 500.

Secondo questi dati, le valutazioni dell’azionario statunitense sono tornate in linea con la loro media decennale. Negli ultimi due mesi circa, i mercati azionari sono rimasti in una sorta di fase di attesa, dopo le solide performance registrate all’inizio dell’anno. Allo stesso tempo, la crescita degli utili societari è stata piuttosto robusta e le aspettative sugli utili sono aumentate.

È importante sottolineare che la relazione tra rendimenti dei titoli di Stato e valutazioni azionarie non è così netta. A parità di altre condizioni, si potrebbe pensare che rendimenti obbligazionari più elevati implichino valutazioni azionarie più basse. Tuttavia, questo grafico a dispersione (che mette in relazione rendimenti e valutazioni) suggerisce che i dati non consentono di trarre una conclusione univoca. Una possibile spiegazione riguarda le aspettative di crescita. Se l’aumento dei rendimenti riflette una crescita più forte, gli investitori azionari potrebbero interpretarlo positivamente. E, se si è ottimisti sull’IA, una crescita più rapida è esattamente ciò che si potrebbe auspicare per il futuro.

Dunque, dove ci porta tutto questo? I prezzi del petrolio sono rimasti elevati più a lungo di quanto molti avrebbero sperato, complicando le decisioni di famiglie, investitori e banche centrali. In questo contesto, continuiamo a preferire le obbligazioni con scadenze più brevi, anche se il rialzo dei rendimenti è stato piuttosto marcato. Allo stesso tempo, finora i mercati azionari hanno mostrato una discreta tenuta. Riteniamo che ciò rifletta la solidità della crescita degli utili, in particolare quella legata agli investimenti tecnologici. Per il momento, manteniamo una visione costruttiva sulle prospettive della spesa in IA, poiché riteniamo che la domanda di Intelligenza Artificiale, intesa in senso ampio, continui a superare l’offerta. È un aspetto che continueremo a monitorare con attenzione nei prossimi mesi.