Il 2 aprile, il Presidente Trump ha finalmente annunciato la tanto attesa “Giornata della Liberazione” sui dazi. Nei giorni precedenti, gli analisti si erano interrogati sulle possibili opzioni: avrebbe optato per una tariffa generalizzata oppure per un approccio più mirato, differenziato per Paese? Alla fine ha scelto entrambe le vie: una tariffa del 10% su tutte le importazioni, accompagnata da dazi ancora più elevati per alcuni partner commerciali chiave, che rappresentano la fetta più consistente degli scambi con gli Stati Uniti.
Secondo le stime, il tasso effettivo dei dazi – calcolato sulla base degli attuali flussi commerciali – supera il 20%, un livello probabilmente superiore rispetto a quanto previsto dalla maggior parte degli analisti.
Quale sarà l’impatto? Secondo la nostra analisi, ci aspettiamo una crescita economica più debole e un aumento temporaneo dell’inflazione. Le entrate fiscali derivanti dai dazi potrebbero aumentare, ma è probabile che vengano in parte compensate da un calo delle entrate fiscali più in generale causato da una crescita più lenta.
Resta aperto il dibattito sull’impatto strutturale dei dazi sull’inflazione. Nel lungo periodo, l’effetto rialzista sui prezzi potrebbe essere compensato da una domanda più debole. In uno scenario di questo tipo, le obbligazioni tendono a beneficiare più dell’azionario – una dinamica già visibile in alcuni recenti movimenti di mercato.
È probabile che almeno alcuni dei partner commerciali degli Stati Uniti rispondano con contromisure, imponendo dazi mirati per settore. Tuttavia, questo potrebbe innescare una nuova serie di ritorsioni da parte degli Stati Uniti. L’amministrazione ha lasciato aperta la possibilità di ridurre i dazi, qualora dovessero percepire “miglioramenti nel comportamento” degli altri paesi. Il significato esatto di questo concetto resta oggetto di dibattito, ma appare evidente che il regime tariffario statunitense continuerà a essere altamente dinamico nei prossimi trimestri.
Cosa significa tutto questo per i mercati e i portafogli? Una crescita più debole si tradurrà probabilmente in un rallentamento degli utili a livello globale e in un sentiment più cauto. Una parte di questa dinamica è già visibile nel calo dell’azionario statunitense nelle ultime settimane.
L’azionario europeo, invece, ha tenuto meglio, anche grazie a aspettative di partenza più basse e alla prospettiva di un aumento della spesa pubblica per sostenere la crescita. I titoli di Stato hanno generalmente registrato un rialzo, con i rendimenti in calo sulla scia delle crescenti aspettative di un rallentamento economico.
Dal punto di vista dei portafogli, gli ultimi movimenti di mercato hanno confermato l’importanza della diversificazione all’interno di una strategia multi-asset. In un contesto in cui azionario e obbligazionario si sono mossi in direzioni opposte, il reddito fisso sovrano continua a rappresentare, a nostro avviso, un’opportunità interessante. Le esposizioni in obbligazioni governative, affiancate dall’oro, hanno offerto un contributo particolarmente positivo nei portafogli a medio e basso profilo di rischio.
Sul piano operativo, lo scorso trimestre abbiamo ridotto l’esposizione all’azionario statunitense e, in alcuni portafogli, l’esposizione all’azionario più in generale. Riteniamo che questa sia stata una decisione prudente in un contesto caratterizzato da elevata volatilità e crescenti rischi per la crescita. Continueremo a monitorare l’evoluzione del quadro macroeconomico per valutare eventuali ulteriori aggiustamenti, ma nel complesso ci sentiamo a nostro agio con un posizionamento difensivo. Allo stesso tempo, manteniamo margini di manovra per cogliere opportunità su asset più rischiosi, qualora si presentassero condizioni favorevoli.
Dazi Usa al microscopio
L’amministrazione statunitense rimane fortemente concentrata sul riequilibrio della bilancia commerciale e sul controllo del valore del dollaro. Il Rappresentante per il Commercio degli Stati Uniti avrebbe utilizzato questi elementi per definire dazi differenziati per Paese, con l’obiettivo dichiarato di azzerare i disavanzi bilaterali. Una domanda di importazioni più debole – spinta dalla crescita in rallentamento e dall’aumento dei dazi – dovrebbe, secondo questa logica, contribuire a migliorare la bilancia commerciale nel complesso.
Questi grafici relativi al Messico degli anni ’90 aiutano a illustrare il concetto.
Il primo grafico mostra l’andamento del commercio messicano tra il 1993 e il 1997. Si può notare come la bilancia commerciale sia passata da un deficit a un surplus nel 1995, grazie soprattutto a un forte calo delle importazioni.
Il secondo grafico mette in relazione l’andamento delle importazioni con la crescita del PIL. In seguito a una svalutazione forzata della valuta, l’economia messicana è scivolata in recessione, con un conseguente crollo della domanda di beni importati.
Perché questa parentesi storica è rilevante? Perché se l’obiettivo dell’amministrazione è migliorare la bilancia commerciale, ridurre la domanda di importazioni – in qualunque modo – rappresenta un mezzo efficace per conseguirlo.
Non riteniamo che l’intento sia provocare una recessione, ma appare chiaro come l’amministrazione sia disposta a tollerare una crescita più debole pur di perseguire i propri obiettivi di lungo termine.
E nel lungo periodo? L’obiettivo dichiarato dell’amministrazione è rilanciare la manifattura sul suolo statunitense. Il grafico seguente mostra come l’occupazione manifatturiera, in rapporto al totale degli occupati, sia in costante calo dagli anni ’40. Il declino si è intensificato soprattutto dopo il 2000, anche se in parte è stato mascherato dalla robusta crescita complessiva dell’occupazione.
Capire se assisteremo davvero a un ritorno della produzione manifatturiera negli Stati Uniti richiederà tempo. Si tratterà di un processo pluriennale, in cui le imprese dovranno prima valutarne la sostenibilità economica e poi, eventualmente, passare all’azione. Nel frattempo, tutto lascia intendere che i dazi continueranno a rappresentare uno strumento centrale della politica economica americana ancora per molto.
Come sempre, le oscillazioni di breve periodo non dovrebbero condizionare i tuoi obiettivi di lungo termine. Pur non raccomandando di cercare il “momento perfetto” per entrare sui mercati, e ricordando che le performance passate non sono indicative di risultati futuri né costituiscono una garanzia di rendimento, notiamo come, storicamente, i clienti che hanno continuato ad alimentare il proprio piano nei momenti di debolezza del mercato abbiano ottenuto risultati migliori.
*Investire in strumenti finanziari comporta rischi inerenti, tra cui perdita di capitale, fluttuazioni del mercato e rischio di liquidità. I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri. È importante considerare la tua tolleranza al rischio e gli obiettivi d’investimento prima di procedere.